CPI溫和回升，工業(yè)利潤增速卻在下降；房地產(chǎn)調(diào)控政策和金融監(jiān)管政策接踵而來，但基建投資并未出現(xiàn)此前擔心的過快減速；銀行委外業(yè)務(wù)受限，可是資金要順利進入實體還是要跨過層層阻隔。5月的宏觀數(shù)據(jù)，似乎都讓問題回到了最初的考量：流動性應(yīng)該怎么調(diào)整，才能夠在穩(wěn)增長與調(diào)結(jié)構(gòu)之間取得平衡——目前的流動性似乎有點緊。

　　市場仍然對金融政策的調(diào)整存在觀望和擔憂，但是有一點已經(jīng)很確定——加強金融監(jiān)管的趨勢短期內(nèi)不會逆轉(zhuǎn)，而財政政策要在今年下半年釋放積極政策的壓力也大于以往?！敖?jīng)濟觀察報月度觀察”由《經(jīng)濟觀察報》發(fā)起，每月進行一次。本次共有20家機構(gòu)參與月度宏觀數(shù)據(jù)預測。

　　國家統(tǒng)計局此前公布的5月PMI為51.2%，與上月持平；固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)將于6月14日公布。

　　沒有通脹也沒有通縮

　　“年內(nèi)，既無通脹壓力，也無通縮風險。”交通銀行首席經(jīng)濟學家連平做出這一判斷的依據(jù)是，雖然近兩個月CPI出現(xiàn)上漲，但主要翹尾因素帶動，蔬菜和豬肉價格還在下跌；工業(yè)品價格漲跌互現(xiàn)，化工產(chǎn)品、石油天然氣、煤炭價格跌幅最大，企業(yè)補庫存效應(yīng)已經(jīng)減弱，PPI年內(nèi)高點已過，未來漲幅逐月收窄的可能性較大。

　　國家統(tǒng)計局公布的50個城市主要食品平均價格旬度變動情況顯示，5月上中旬主要食品價格中環(huán)比下跌的品種要多于上漲的品種，其中蔬菜與豬肉等食品價格跌幅較大?！氨据喴载i肉及雞蛋為代表的食品價格持續(xù)走低可能有兩方面原因：表層的原因是短期內(nèi)供求的失衡；而深層次的原因則可能是居民消費升級導致的消費結(jié)構(gòu)的變化及經(jīng)濟下行期總需求的不足?！边B平說。

　　參與本次問卷調(diào)查的20家機構(gòu)對5月CPI的預測都在2%以下，預測平均值為1.6%。

　　國金證券首席宏觀分析師邊泉水認為，5月蔬菜環(huán)比跌幅收窄明顯，而非食品的教育、醫(yī)療服務(wù)、衣著等價格仍將上漲，CPI還會有小幅上升。

　　本次的調(diào)查顯示，多數(shù)機構(gòu)對未來PPI走勢做出的判斷是繼續(xù)回落。莫尼塔研究首席經(jīng)濟學家鐘正生認為，原材料購進價格指數(shù)繼續(xù)回落，是影響5月PPI漲幅的主要因素。

　　統(tǒng)計局公布的生產(chǎn)資料價格顯示，截至5月30日，化工行業(yè)、煤炭行業(yè)、石油行業(yè)價格指數(shù)環(huán)比值分別為-5.15%、-2.64%、-2.07%。

　　方正證券首席經(jīng)濟學家任澤平認為，PPI將延續(xù)回落態(tài)勢，但黑色金屬價格環(huán)比上升0.05%，是保證5月PPI環(huán)比基本穩(wěn)定的重要因素，他預測5月PPI環(huán)比增速為5.7%。相比于同比增速，主要用于觀察工業(yè)領(lǐng)域變化的PPI，其環(huán)比數(shù)值更能反映上游價格波動所帶來的影響。

　　流動性有點緊

　　6月以來，央行先是恢復了公開市場操作凈投放，而后對逆回購操作期限組合進行了調(diào)整，目的是釋放流行性。但是，這并不意味著金融監(jiān)管加強會出現(xiàn)放松。

　　“隨著銀行負債成本的提升，以及房地產(chǎn)和基建貸款需求走弱，5月信貸投放有所放緩?！辩娬J為，在金融監(jiān)管與二季度MPA考核臨近的雙重夾擊下，表外融資進一步大幅收縮，信貸、社融下滑不利于M2增速擴大。

　　鐘正生預測，5月新增人民幣貸款顯著下降至9000億元，同時M2同比增速繼續(xù)下降至10.4%。

　　中信建投首席分析師黃文濤同樣認為信貸和M2增速會雙雙回落，他表示，“監(jiān)管升級短期來看提高了融資成本，加上利潤增速回落、PPP融資規(guī)范背景下企業(yè)融資意愿有所減弱，信貸新增規(guī)模有所縮窄，在基礎(chǔ)貨幣投放沒有明顯增加的情況下，信貸擴展速度減弱可能會導致M2下降?！薄傲鲃有詥栴}仍是當前經(jīng)濟發(fā)展的主要問題?！敝秀y國際分析師朱啟兵說。

　　毫無疑問，6月是一個關(guān)鍵時點。

　　瑞銀中國首席經(jīng)濟學家汪濤就認為，監(jiān)管繼續(xù)強化，但會持續(xù)微調(diào)，而這種調(diào)整重要的參看點就是避免信用事件大范圍爆發(fā)或者是市場利率的大幅飆升?！白罱惠喌谋O(jiān)管強化帶來了明顯的市場波動，投資者擔心監(jiān)管層缺乏有效協(xié)調(diào)會導致監(jiān)管收緊過度。不過，最近監(jiān)管協(xié)調(diào)似乎有所改善，央行也重啟了流動性投放。但監(jiān)管強化的趨勢不會逆轉(zhuǎn)，只是不斷微調(diào)政策?！蓖魸f。

　　從這個角度理解，近期的補充流動性的金融政策，正是在努力保證流動性的預期平穩(wěn)。西南證券宏觀分析師楊業(yè)偉認為，監(jiān)管政策的調(diào)整是力圖有序推進去杠桿，因而6月流動性大幅趨緊可能性有限。

　　任澤平這樣看待當前的金融監(jiān)管收緊：如果這輪金融去杠桿是對過去6年金融自由化和加杠桿行為的整肅，那么下半年經(jīng)濟將加速下滑，幅度和持續(xù)時間將超市場預期；如果這輪金融去杠桿是一次逆周期調(diào)控，預計經(jīng)濟下滑相對緩和，并且隨著經(jīng)濟二次探底跡象明顯，貨幣政策有望從收緊回歸穩(wěn)健、監(jiān)管政策有望從高壓回歸正常，觀察時間窗口在臨近。

　　本次參加調(diào)查的20家機構(gòu)中，預計M2增速低于或等于10.5%的有16家，新增人民幣信貸預計較高值為13000億元，最低值為8000億，中位值為9800億元。

　　房地產(chǎn)投資后勁不足

　　5月的宏觀數(shù)據(jù)中，還有一個數(shù)據(jù)值得關(guān)注，那就是固定資產(chǎn)投資。

　　“1-4月新開工項目計劃總投資額增速只有-5.9%，固定資產(chǎn)投資資金來源增速是-1.4%，5月固定資產(chǎn)投資累計增速為8.7%，增速放緩?！边B平說。

　　連平列出了他看到的拖累固投的因素：制造業(yè)投資緩慢，增速在5%左右；房地產(chǎn)銷售增速放緩，房企融資也隨之放緩，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速難以持續(xù)走高，拐點可能很快到來。

　　鐘正生也認為，5月基建投資當月同比增長會顯著回落至14%左右，“4月財政收入已經(jīng)明顯回落，隨著經(jīng)濟景氣逐漸退潮，后續(xù)財政收入將難以恢復至一季度的高水平，加上一季度財政支出節(jié)奏偏快，后續(xù)財政發(fā)力空間正在收縮?！彼f。

　　不過，汪濤認為5月固投可能會出現(xiàn)小幅反彈，投資增長的后勁不足，下半年可能出現(xiàn)壓力。

　　汪濤給出的理由是：先進，財政撥款和地方公共項目建設(shè)勢頭依然較強；第二，財政部收緊了對地方政府融資的監(jiān)管，但其實施效果可能需要1-2個月才能顯現(xiàn)；第三，工業(yè)利潤上漲加上基數(shù)低，制造業(yè)投資同比增速也可能小幅反彈，因此5月整體固定資產(chǎn)投資同比增速小幅反彈至9.5%左右。數(shù)據(jù)顯示，今年年初至今，固定資產(chǎn)投資同比增長9.1%。

　　招商證券首席宏觀分析師謝亞軒也認為，房地產(chǎn)投資增速將進入下行通道。

　　經(jīng)濟或?qū)⒃俅螕Q擋

　　“信貸和房地產(chǎn)下行或?qū)⑼侠鬯募径群?018年GDP增速放緩?！蓖魸f。汪濤預測，四季度GDP同比增速放緩至6.5%，2018年進一步放緩至6.2%。

　　任澤平對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型階段的判斷是：2016年初-2017年初，中國經(jīng)濟增速換擋完成了先進次探底，2017年二季度-2018年將開啟二次探底，短期W型中期L型，主要是庫存周期見頂、房地產(chǎn)調(diào)控和金融去杠桿疊加。

　　工業(yè)利潤放緩似乎部分驗證了上述判斷。

　　今年1-4月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比增長24.4%，增速比一季度放緩3.9個百分點，累計增速連續(xù)兩個月下滑。更加值得注意的是，國有控股企業(yè)利潤增速仍然遠高于其他類型企業(yè)利潤。

　　中誠信研究院首席經(jīng)濟學家袁海霞就表示，上游行業(yè)利潤增速放緩，中下游行業(yè)利潤走勢分化，這一情況需要重視。

　　袁海霞進一步指出，在金融去杠桿背景下，企業(yè)融資成本抬升，制約企業(yè)利潤增長：一方面，流動性偏緊情況下，貨幣市場利率持續(xù)抬升，加大企業(yè)利息壓力；另一方面，債券發(fā)行利率持續(xù)上行，導致企業(yè)發(fā)債不得不支付更高的成本，一些企業(yè)無奈推遲或取消債券發(fā)行，直接融資的成本和門檻都有所提高。

　　汪濤認為，金融監(jiān)管缺乏有效協(xié)調(diào)會導致市場大幅波動的風險，這些風險都依然存在。任澤平也認為，在金融去杠桿大背景下，流動性依然需要呵護。

　　投資在低基數(shù)下勉強持平，而消費和外貿(mào)的放緩趨勢并未改變。

　　鐘正生表示，6月資本市場或?qū)⑦M一步充分反應(yīng)中國經(jīng)濟回落的預期。

　　“實體融資成本還在不斷抬升，資金能否在加強金融風險監(jiān)管之下實現(xiàn)脫虛向?qū)?，還存在諸多壓力?！边吶硎?，目前的杠桿是多年形成的，要解決這個問題也要從長計議，不可能幾個月就能解決問題，貨幣政策最終還是要服務(wù)實體經(jīng)濟。