一、2017年上半年油脂行情回顧

　　2016年年底，市場幾乎是一片看多的聲音，主要的邏輯是2016/17年無論是全球或者是中國的油脂平衡表并不是向一個(gè)寬松的方向發(fā)展，甚至是略偏緊的，結(jié)果年后油脂在短短的兩個(gè)月的時(shí)間里暴跌1000多個(gè)點(diǎn)，背后主要的邏輯有三點(diǎn)：

　　1.美豆下跌，南美特別是巴西產(chǎn)量逐步抬高，北美種植面積增加的預(yù)期和現(xiàn)實(shí)，整體寬松的基本面導(dǎo)致美豆下跌十分順暢;

　　2.棕櫚油增產(chǎn)預(yù)期，2016年是厄爾尼諾年份，一般第二年棕櫚油產(chǎn)量會有明顯的恢復(fù)，USDA預(yù)期2016/17年產(chǎn)量同比增加400萬噸，2017年1-6月馬來棕櫚油產(chǎn)量累計(jì)同比增加14.83%，但由于去年減產(chǎn)，期初庫存低，導(dǎo)致預(yù)期增產(chǎn)和現(xiàn)實(shí)低庫存糾結(jié)，棕櫚油實(shí)際上是油脂下跌的干擾因素。

　　3.國內(nèi)總油平衡表極度寬松，一是豆粕消費(fèi)由悲觀轉(zhuǎn)樂觀，年前業(yè)內(nèi)預(yù)期消費(fèi)增速3-5%，年后普遍上調(diào)至9-10%，導(dǎo)致豆油被動增庫存，產(chǎn)業(yè)預(yù)期9月底庫存在160-180萬噸，當(dāng)時(shí)甚至在討論油廠會不會大面積憋庫的問題；二是渠道庫存跟隨盤面盛極而衰，16年油脂單邊上漲，9月中下旬全國嚴(yán)查貨車超載，11-12月環(huán)保風(fēng)暴涉及華北、華南油廠，導(dǎo)致在傳統(tǒng)的雙節(jié)備貨期間，貿(mào)易商和終端超備了2-3個(gè)月的貨，平衡表跟蹤的10-12月豆油表觀消費(fèi)增速同比增加20%左右，1月份油廠提貨量斷崖式下滑，跌至冰點(diǎn)，雪上加霜的是三月份豆菜油進(jìn)口窗口打開，Y1705-1709,OI1705-1709價(jià)差均跌至歷史低點(diǎn)，側(cè)面反應(yīng)了5月國內(nèi)油脂壓力山大的現(xiàn)狀。

　　二、棕櫚油產(chǎn)地供需情況

　　嘉賓一：從天氣的角度看，產(chǎn)地降水略超正常水平，氣溫略偏高，日照和蒸發(fā)條件良好，有利棕櫚油產(chǎn)量恢復(fù)；從單產(chǎn)的角度看，2017年同比顯著恢復(fù)，同比+14.3%，但是仍然低于歷史平均單產(chǎn)；按照全馬的平均單產(chǎn)水平看，最樂觀單產(chǎn)同比16年+18.9%；從成熟面積的角度看，按照MPOB月度產(chǎn)量和單產(chǎn)折算面積保持同比3-4%左右的增長；MPOB公布的年度成熟面積也在3-4%左右；預(yù)計(jì)2017全年產(chǎn)量同比+18.3%—23.1%，整個(gè)市場對于棕櫚油增產(chǎn)和的增幅分歧不大，只是對于增庫存的節(jié)奏和幅度有所分歧，主要的矛盾集中在需求上。需求分兩塊，一塊是現(xiàn)實(shí)，一塊是預(yù)期。1-6月份，馬來累計(jì)增產(chǎn)幅度15%，出口的增幅7%左右，以此類推，年末的庫存可以輕松達(dá)到250萬噸。從現(xiàn)在的采購進(jìn)度來看，印度同比是下降的，中國同比略升，歐盟升的幅度稍微大一點(diǎn)，美國也是降的，整體和去年沒有太大的差別；從后面的采購進(jìn)度來看，中國不到10%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于去年同期，印度的狀況也差不多，7月預(yù)估75萬噸，8月85萬噸，至少是正常不偏快的水平。預(yù)計(jì)印度下半年同比出口增幅在66萬噸，中國持平，歐盟、美國40萬噸，其他的區(qū)域增20萬噸，這些是不分產(chǎn)地的。

　　嘉賓二：6月MPOB產(chǎn)量和庫存低于預(yù)期，SPPOMA、MPOA 1-20日產(chǎn)量增速預(yù)估7-8%，30日突然下調(diào)至-8%，產(chǎn)量大幅下滑，原因可能是開齋節(jié)（6月26日），一般產(chǎn)地會放假一周，但統(tǒng)計(jì)從2008年到2017年，9年的時(shí)間里發(fā)現(xiàn)，開齋節(jié)對當(dāng)月產(chǎn)量影響不明顯，但節(jié)后先進(jìn)個(gè)月產(chǎn)量有明顯上升，其中有四年大幅上升10%，所以對7月產(chǎn)量比較樂觀，增幅在15%以上。決定棕櫚油單產(chǎn)有兩個(gè)指標(biāo)，一個(gè)是果串率，1-6月FFB呈季節(jié)性規(guī)律變化，略低于正常水平，一個(gè)是出油率，處于歷史低位（比2016年還低），如果分別用正常年份2015和減產(chǎn)年份2016年7-12月累計(jì)產(chǎn)量做基數(shù)，乘以果串率變化，乘以出油率變化，乘成熟面積增速，預(yù)估今年下半年產(chǎn)量在1055萬噸，進(jìn)口和消費(fèi)相對穩(wěn)定，現(xiàn)在豆棕FOB價(jià)差在100美金左右，通過對比近五年豆棕價(jià)差發(fā)現(xiàn)與2013、14、15年類似，在此價(jià)差下馬來對應(yīng)的出口在900萬噸以上，疊加印度和中國棕櫚油庫存偏低，推導(dǎo)出12月馬來庫存在200萬噸左右，可能并不如市場預(yù)期的那么樂觀，油脂的低點(diǎn)（P1801）很難再破6月時(shí)的低點(diǎn)5000。

　　三、美國生柴

　　上半年市場炒作生物柴油的積極性比較高，實(shí)際影響十分有限，過去五年的經(jīng)驗(yàn)，國內(nèi)資金跟著CBOT炒高連盤豆油時(shí)，一般南美豆油貼水下跌，給國內(nèi)提供進(jìn)口采購的機(jī)會，美國CBOT豆油和國內(nèi)豆油相關(guān)性不大，但和國內(nèi)菜油相關(guān)性大。加拿大菜油兩大目的國，一個(gè)是出口到美國，160萬噸左右，一個(gè)是出口到中國，60萬噸，如果美國缺少豆油，加拿大的菜油會往美國銷，和中國形成競爭。

　　上周2018/19年的草案，目標(biāo)低于預(yù)期，另外它意外地規(guī)定了2018/19年的目標(biāo)，這將限制后期生柴炒作的空間和動力，這是過去五年沒有出現(xiàn)過的情況。如果完全按照公布的敞口目標(biāo)來看，豆油的影響是6到9萬噸左右，美豆油100萬噸再調(diào)10萬噸。后面還有需要重點(diǎn)關(guān)注2018/19年的稅收優(yōu)惠問題，1美元加侖的補(bǔ)貼到底有沒有，二是什么時(shí)候出，三是補(bǔ)貼給誰，這是美國生物柴油的根本問題，他涉及到企業(yè)有沒有動力用豆油生產(chǎn)生物柴油，這個(gè)補(bǔ)貼遲遲不出，企業(yè)因?yàn)闆]有補(bǔ)貼算不下帳，生物柴油是虧本的，這個(gè)是相對利空的。

　　美國對印尼、阿根廷生物柴油的反傾銷，阿根廷出口到美國的生物柴油月均接近10萬噸，印尼也有不少，如果對這兩個(gè)進(jìn)行反傾銷，意味著美國國內(nèi)完成摻混目標(biāo)，就是通過國內(nèi)生產(chǎn)，從目前案件進(jìn)展情況來看，很可能最后不了了之，印尼正常出口，美國必須需要進(jìn)口來完成摻混的目標(biāo)。歐盟對阿根廷SME態(tài)度有些松動，7月下旬會出具體公告，印尼政府對生物柴油補(bǔ)貼金額可能有變化。

　　整體而言：生物柴油剩余炒作題材有限，對市場的影響傾向偏空。

　　四、國內(nèi)油脂供需

　　如果統(tǒng)計(jì)過去5年日歷年度豆棕菜上下半年的供應(yīng)情況，17年和16年相比，上半年的供應(yīng)壓力大于16年，但是下半年小于16年；從上下半年的供應(yīng)差看，17年下半年的供應(yīng)較上半年下降，如果不考慮OND菜油拋儲因素，這是過去幾年沒有過的；從供應(yīng)角度看，下半年的壓力會有所減少；從需求角度看，下半年是油脂消費(fèi)的旺季，即使將下半年豆棕菜加總的消費(fèi)同比累計(jì)增幅放在一個(gè)相對中性偏保守的位置，下半年的消費(fèi)較上半年增240萬噸左右，這種狀況和15/16年國際油脂行情有點(diǎn)相似，供求矛盾相對突出，比較容易出行情。從庫存角度看，6月出現(xiàn)高點(diǎn)后整體庫存是往下降的，主要的貢獻(xiàn)是菜油，豆油庫存維持高位，棕櫚油9月庫存預(yù)計(jì)到50萬噸。

　　還有一點(diǎn)，2017年同比2016年油脂油料的采購進(jìn)度非常快，現(xiàn)在跟蹤到的2018年采購進(jìn)度是遠(yuǎn)比去年慢，壓榨和進(jìn)口量存在改善空間。

　　五、市場焦點(diǎn)策略探討

　　單邊：中性偏空，但難以操作。當(dāng)前處于北美天氣市，但現(xiàn)在的美豆價(jià)格包含了太多的天氣升水；三季度產(chǎn)地庫存是可以看到增長的，但庫存累積的速度可能不如預(yù)期那么樂觀;國內(nèi)三季度油脂庫存整體偏寬松。

　　看好遠(yuǎn)月菜棕/豆價(jià)差擴(kuò)大。一是菜油包裝油的利潤好于豆油，小包裝一菜155，一豆130，毛價(jià)差5元/升，菜油還是有較好的剛性需求；二是加拿大菜籽平衡表相比美豆平衡表更脆弱，歷史低位的結(jié)轉(zhuǎn)庫存+與小麥競爭面積+同樣受N/S達(dá)科塔天氣擾動的單產(chǎn)+預(yù)期增長的出口需求，如果沿海菜油庫存開始明顯下降，基差走強(qiáng)，這個(gè)頭寸會是一個(gè)趨勢性的交易機(jī)會。

　　豆棕價(jià)差，預(yù)期打太足，沒有明顯的交易機(jī)會。短期在棕櫚油三季度產(chǎn)量增產(chǎn)、增庫存預(yù)期下，豆棕維持高位，但如果馬來出口樂觀，11-12月底庫存在200萬噸附近，產(chǎn)地沒有壓力，中國采購量不會太多，特別是融資商退出之后，國內(nèi)棕櫚油很難再看到負(fù)基差。

　　P9-1價(jià)差反套。7月份馬來產(chǎn)量增速預(yù)期20%，對三季度產(chǎn)地增產(chǎn)比較樂觀，從目前采購節(jié)奏看，8-9月有75到80萬噸的量。9月給出貼水，緊接著是10月，OND中國沒買，基本上是100以內(nèi)，按照常有的現(xiàn)貨升貼水，只要這個(gè)盤面橫在這兒，中國買完9月、買10月，棕櫚油后期供應(yīng)還是比較樂觀。